外卖大战和AI浪潮中的阿里：Q2增收不增利，为何资本市场依旧买账
文｜乔巴
编辑｜沈月
8月29日，阿里巴巴发布2026财年第一财季（即自然年2025年第二季度）业绩报告，营收2476.5亿元，同比增长2%，市场预估为2531.7亿元。
营收数字低于预期，使得阿里的股价在财报刚刚发布的时候下跌1%。
2025年第二季度，在经历了“1+6+N”的短暂分拆探索后，阿里果断调头，重新整合资源，全力聚焦于“大消费”与“AI云”两大核心引擎。
但是，这两个核心引擎的背后，一方面本季度阿里开始加大对即时零售的投入，同时经历与京东、美团补贴战的贴身肉搏；另一方面，AI的加码需要对基础设施、研发人才进行大额投入。在财报电话会上，阿里表示过去四个季度在AI基础设施和AI产品研发方面累计投入超过1000亿人民币。
两大核心引擎，也是两个高投入引擎。在整个财季中，阿里的股价也一直在上下徘徊。但财报发布之后，截至北京时间8月30日，阿里美股上涨12.9%，总市值3218.49亿美元（2.29万亿人民币）。
主要原因如下：
● 表面看，整体盈利性弱于市场预期，经调整EBITA同比下滑、利润率承压，核心原因是“淘宝闪购”等即时零售与拉新、体验投入加码，带动销售与市场费用率由13.4%升至21.5%。这是这份财报给到投资者的初步印象。
● 集团收入剔除已出售的高鑫零售和银泰，同比增长为10%，收入增长较为稳健。
● 按分部看，中国电商集团收入1400.7亿元同比增长10%，基本符合甚至略好于市场对CMR修复与Take rate抬升的判断；云智能收入333.98亿元同比增长26%，显著超出市场预期，AI相关产品成为主要拉动；国际数字商业（AIDC）收入347.4亿元同比增长19%，亏损大幅收窄、接近盈亏平衡。
● 综合来看，本季财报呈现“量起、利压”的特征：收入小幅低于预期，但云/AI亮眼、主业恢复的方向得到验证。
图：阿里财报数据与主要机构预测数据的差别
中国电商集团：即时零售还有持久战
阿里巴巴中国电商集团本季度收入1400.72亿元，同比增长10%，但经调整EBITA却下降21%至384亿元。这种“增收不增利”的表现，完全可以用四个字来解释：淘宝闪购。
本季阿里披露即时零售收入147.84亿元，同比增长12%，财报显示，闪购带动前三周淘宝App月活同比增加25%。据管理层在业绩电话会上透露的关键数据更加积极：淘宝闪购日均订单量达到1.2亿单，8月，周日均订单达到8000万单，闪购整体的月度交易用户买家达到3亿，对比4月之前增长了200%。日均活跃骑手数已达200万规模，比4月份增长三倍。
与此同时，传统电商业务客户管理收入（CMR）也同比增长10%至893亿元，主要得益于去年9月新增的基础软件服务费，以及全站推广告产品渗透率的提升。
但是，外卖大战下，阿里二季度销售和市场营销费用已达到531.78亿元，销售和市场营销费用占收入比例从去年同期的13.3%增长至21.3%。
7月2日，淘宝闪购宣布启动500亿元补贴计划，为期12个月；补贴既面向消费者（大额红包、免单卡、“一口价”等），也面向商家（店铺补贴、商品补贴、配送补贴、免佣/减佣等），同时与饿了么的配送能力打通以放大履约效率。
蒋凡还在电话会中指出，目前阿里闪电仓已超过5万家，订单同比增长超过360%，其中闪电仓25%的供给来自于阿里生态的供应链。在远近场结合方面，天猫超市将全面从B2C远场模式升级为近场闪购模式。
这也意味着，外卖大战对阿里财报的影响，可能会在第三季度开始，在财报中反映得更加明显，而且，从管理层在电话中的口径来看，阿里巴巴投入远近场结合的范围仍将持续扩大，外卖大战将成为持久战。
这场大战给未来的业绩带来了更大的不确定性。
蒋凡在电话会上透露了更具体的盈利路径：短期内通过用户结构优化（新用户留存率高，老客比例提升）、订单结构优化（高价值正餐和零售订单比例提升）、履约效率优化（物流成本下降），预计在保持当前优惠投入的情况下，单位经济效益亏损可以缩减一半。
蒋凡表示，未来会有百万家品牌线下门店进入淘宝闪购，未来三年内闪购和即时零售为平台带来1万亿的新增GMV。
云智能：盈利能力存疑，但AI叙事主线回来了
云智能的成绩单确实是给了市场新的期待：收入333.98亿元，同比增长26%；经调整EBITA 29.54亿元，同比增长26%。但是，EBITA利润率为8%，低于上个季度的9.9%。如果持续增收不增利，可能会打击投资者对于AI业务的期待和信心。
但吴泳铭在电话会上表示，未来几个月新用户才会逐渐落地，阿里云的营收增速在上升通道。且当前阶段的目标是在中国市场获得超越平均市场增速的增速，继续扩大阿里云的市场份额，而不是关注提升毛利率。
电话会中还透露，AI收入已经在外部商业化收入中超20%，且增长并非只来自推理，企业侧把自有数据做后训练/微调的需求也在开始放量，连带带动了传统计算和存储的消费。
过去四个季度，阿里在AI基础设施和AI产品研发方面累计投入超过1000亿人民币，本季度AI和云基础设施资本支出达到386亿元，并在电话会上明确未来三年用于云与AI基建的资本开支将维持3800亿元。管理层同时准备了芯片与算力的“B计划”，单季投入会有起伏，但年度与三年节奏不变。
AI浪潮中的阿里，目前看已拿了一手好牌，从芯片到基础设施、平台、模型、应用，全栈布局，每一环都深度自研。短期看必然投入巨大、数据承压，但是长期来看，对链路成本和生态把控的能力肯定是更为强大的。
从今年4月到现在，Qwen系列模型持续有新的进展，4月29日阿里开源了新一代Qwen3全家族（多尺寸稠密+MoE，主打“混合推理”），作为后续分支的基础模型；7月又发布面向“agentic coding”的Qwen3-Coder与开源CLI“Qwen Code”，并在SWE-Bench Verified等基准上给出领先结果；随后到7–8月持续迭代“Thinking/Reasoning”分支并扩展长上下文能力，官方仓库显示部分权重已支持最高百万token输入，同时补齐30B/235B等规格模型卡。
但是未来还要观察几个方面：AI收入在云外部收入中的占比是否继续抬升；开源模型带动的微调/托管服务能否形成稳定付费；在“先做规模”的策略下，利润率曲线何时再向上。
但是，这次股价的正反馈，也不得不说，市场对阿里的“AI叙事”重新乐观。
国际数字商业：大幅减亏，按计划抵近拐点
市场对阿里 AIDC（国际数字商业）的共识大致是：恢复增长、接近盈亏平衡，驱动主要来自跨境零售（如AliExpress、Trendyol等）与效率改善。本季AIDC收入347.41亿元、同比增加19%，经调整EBITA亏损仅0.59亿元，几乎持平，被视为“按计划抵近拐点”。
从业务细分来看，国际零售商业收入为283.95亿元，同比增长20%，主要靠速卖通和Trendyol增长带动。其中，速卖通Choice业务单位经济效益显著改善，主要源于物流优化和投入效率提升；Trendyol单位经济效益环比改善。国际批发收入，也就是阿里国际站，营收63.46亿元，同比增长13%，主要源自于跨境业务相关的增值服务收入增长。
管理层给了几个细节：速卖通Choice的履约成本降了15%，多半来自更短的履约半径、海外仓和前置分拨的比例提高，时效承诺也更稳。Trendyol在土耳其的本土化走得更深，本土品牌销售占比升到65%，本地供给对本地需求，跨境链路少了，运输和售后不确定性自然下降。Alibaba.com和 Lazada的运营效率也同步提升。
但是，在国际市场，与Temu、Shein的价格与流量拉扯依然很激烈，未来如果能继续保持“效率优化，同时少依赖补贴去换量，AIDC才有把拐点坐稳的可能性。
总体来看，Q2的阿里，同时处于AI浪潮和外卖肉搏战中，这份财报终于让市场重拾信心。在社交网站上曾经流传着一句玩笑话“阿里上涨是因为AI，阿里下跌是因为外卖”。这一次，显然阿里的核心叙事，已经重回AI。
虽然未来依然面临着对AI、即时零售的巨大投入，但是阿里并不缺弹药。财报显示，阿里持有的现金及其他流动性投资为人民币5856.63亿元。
