暴跌超12%，为何英特尔接不住泼天富贵

文丨苏扬

编辑丨徐青阳

英特尔股价正经历过山车式的暴涨暴跌。

1月23日，英特尔公布2025年第四季度财报，营收为137亿美元，净亏损为6亿美元，按非通用会计准则，净利润为8亿美元，业绩好于市场此前的悲观预期。

不过，由于英特尔对2026年第一季度的业绩展望明显低于市场共识，股价在盘后交易中一度下跌逾12%。

在此之前，受AI对CPU需求的驱动、混改的进一步加深等市场消息的影响，英特尔股价一度快速从40美元，冲破至50美元以上。

01 营收超预期，但扭亏后再度转亏

财报显示，英特尔第四季度营收为137亿美元，同比下滑4%，但超分析师平均预期的134亿美元，净亏损为6亿美元，较去年同期1亿美元的净亏损进一步扩大。按非通用会计准则计算，净利润达到8亿美元，同比增长35%。

摊薄后每股亏损0.12美元，而去年同期每股亏损0.03美元，而分析师平均预期为每股收益0.09美元。按非通用会计准则，每股收益为0.15美元，同比增长15%。

值得注意的是，英特尔2025年第三季度首次实现了连续多个季度亏损后的扭亏为盈，不过，第四季度在通用会计准则下再次陷入亏损，意味着出售资产的一次性收益、外部资金注入逐步落地、PC市场回暖等影响因素减弱后，英特尔还没有形成稳定、持续的盈利能力。

具体的盈利能力方面，营业利润率为4.2%，同比增长1.3%。按非通用会计准则，营业利润率为8.8%，同比下滑0.8%。毛利率为36.1%，同比下滑3.1%。按非通用会计准则，毛利率为37.9%，同比下滑4.2%。

费用控制成为少数亮点之一。第四季度研发及营销、管理和行政支出为44亿美元，同比下降14%。按非通用会计准则，这部分支出为40亿美元，同比下降14%。

第四季度，英特尔18A制程已经量产，并且正式发布了基于18A制程的酷睿Ultra 3处理器家族，是首个采用18A技术，并在美国设计和制造的AI PC平台。英特尔预计，酷睿Ultra 3将支持来自全球OEM厂商的200多款设备设计。

从业务结构来看，第四季度英特尔产品部门收入为129亿美元，同比小幅下滑1%。

• 其中，客户端计算事业部营收为82亿美元，同比下降7%，反映出PC市场复苏仍然有限；

• 数据中心与人工智能集团营收为47亿美元，同比增长9%，成为本季度最主要的增长来源；

• 代工业务方面，第四季度营收为45亿美元，同比增长4%，但其中仍包含相当比例的内部订单；

• 其他业务营收为6亿美元，同比大幅下降48%；

• 由于内部交易在合并报表中抵消，相关调整冲减了43亿美元营收。

英特尔CFO津斯纳在分析师会议上表示，在第四季度，英特尔外部代工收入为2.22亿美元，主要来自美国政府项目及Altera。第四季度英特尔代工事业部录得25亿美元营业亏损，环比扩大1.88亿美元，主要由于Intel 18A进入早期量产阶段带来的成本压力。

另外，津斯纳在分析师会议上还透露，2026年的运营支出将控制在160亿美元左右。此前，英特尔还预计资本支出将下降，调整后大致与2025年持平或略微减少（即160亿美元左右），且支出将更多集中在上半年。需要强调的是，2026年的资本支出主要用于支撑2027年及以后的需求。

02 18A产能不足，市场对业绩指引失望

过去一年，英特尔股价上涨了147%，背后主要逻辑有两个：一是押注英特尔18A制程进展顺利，代工业务有望拿下首个重量级客户；二是认为AI基础设施投资回暖，将重新拉动服务器CPU需求。

英特尔也明确表示，2026年聚焦三个方向：巩固 x86业务、加速推进加速器与ASIC、构建可信赖的代工业务。

然而英特尔对2026年第一季度的业绩指引，与市场预期存在偏差，甚至可以说是市场最为失望的部分，财报发布后的盘后交易中，英特尔股价一度跌超12%。

根据英特尔提供的指引，第一季度营收将在117亿至127亿美元之间，中值为122亿美元，低于伦交所调查分析师平均预期的125亿美元；预计毛利率为32.3%，按非通用会计准则计算为34.5%。

盈利方面，英特尔预计第一季度每股亏损为0.21美元，按非通用会计准则计算每股收益为零，而伦交所调查分析师平均预期为每股收益0.05美元。

这意味着，英特尔接下来一个季度，无法在收入上大幅度的兑现AI驱动的CPU需求红利，与此前数据中心对传统计算芯片的需求回暖的迹象存在冲突。

所以英特尔CEO陈立武在分析师会议上表示，“短期内无法完全满足市场需求令我感到失望。”而这也是2026年第一季度业绩指引偏弱的原因之一。

关于产能，虽然陈立武表态积极扩建，但160亿美元的资本支出，如何协调规划未来的18A甚至是14A的产能，这其实决定了英特尔能够承接代工订单的上限，要知道，1座20K月产能2nm晶圆厂，投资就将在100亿美元以上。

另外，18A及后续制程的研发和量产投入巨大，正在持续压缩毛利率。

另一方面，AI驱动服务器其他硬件的需求挤占了存储产能，导致PC价格上涨，也可能抑制整机需求，间接影响英特尔处理器的出货。

在业务结构上，英特尔的短板依然存在，这也是分析师分歧集中的地方。

目前，该公司仍有超过六成收入来自PC相关CPU，而AI数据中心业务增长有限，代工业务虽有45亿美元收入，但其中相当一部分来自内部订单，外部客户突破仍未真正验证。

科技行业咨询公司Creative Strategies CEO兼首席分析师本·巴贾林（Ben Bajarin）指出，和台积电类似，英特尔的增长空间正被产能上限所限制，很多市场预测并未充分考虑这一现实约束。他认为CPU需求已经“爆表”，但英特尔的产能可能在2026年之前都难以完全释放。

投资公司Gabelli Funds分析师牧野隆太(Ryuta Makino)认为英特尔当前股价“有些跑在前面”。他判断英特尔2026年可能实现中低个位数增长，主要依赖AI服务器CPU的双位数增长，以及潜在的价格提升。但这一判断在一定程度上取决于18A制程能否实现高于预期的良率，目前仍然言之过早。

牧野隆太表示，如果英特尔的制程真的明显优于台积电，外部客户早就会出现，现在的市场似乎已经提前把“拿下大客户并顺利交付”的情景计入了股价。

以下是英特尔2025年第四季度财报分析师电话会议精简版：

英特尔首席执行官陈立武点评：

2025年是英特尔“重建基础”的一年。过去10个月，通过精简组织、减少官僚流程、引入外部高管并强化内部授权，我们试图把英特尔拉回一个以执行力为核心的状态。客户普遍认可英特尔正在发生的变化，并希望在自身转型中继续与英特尔合作。

未来AI部署将依赖CPU、GPU、NPU、ASIC等异构计算，这为英特尔在CPU、系统集成、制造和先进封装上的长期积累提供了机会，但这一过程不会一蹴而就，执行力仍是关键变量。

第四季度，在供应受限的情况下，英特尔营收、毛利率和每股收益均超出指引，但产能不足限制了对需求的满足，英特尔正加快改善这一问题。

在核心业务上，AI只会进一步放大x86的重要性。

客户端方面，基于18A制程的Core Ultra Series 3已提前交付，并在CES上支持超过200款笔记本电脑设计，当前重点是提升18A产能以满足需求。结合2026年底推出的Nova Lake，英特尔的PC产品路线图在性能与成本之间更具竞争力，有助于稳住份额和盈利。

在数据中心业务上，英特尔整合了CPU和AI团队，以提升协同效率。传统服务器需求依然强劲，AI负载的扩散进一步强化了CPU的基础性作用，有利于Granite Rapids及现有主流产品的持续放量。同时，英特尔正与英伟达合作开发集成NVLink的定制Xeon产品。

在AI加速与ASIC方面，英特尔将重点押注推理、智能体AI和大规模推理等新负载，通过CPU与加速器IP的结合实现差异化。

代工业务方面，英特尔已开始出货首批基于18A的产品，良率持续改善但仍低于管理层期望。18AP和14A按计划推进，外部客户接洽活跃，预计从今年下半年到2027年上半年陆续做出供应商选择。先进封装被视为重要差异化优势。

最后，短期内无法完全满足市场需求令我感到失望。良率虽符合内部规划，但仍不够好。提升良率和产出效率将是2026年的关键抓手。重建英特尔是一段多年旅程，但管理层的目标明确：恢复工程能力和执行力，重塑这家公司的长期竞争力。

以下为分析师问答环节：

德意志银行分析师罗斯·西摩（Ross Seymour）：我有两个关于供应的问题。短期来看，良率提升和效率改善是否足以应对第一季度通常出现的季节性收入低点？更长期来看，随着18A、14A 以及客户接洽和内部路线图进展更明确，你们何时会决定放松资本开支约束，以内部产能来满足结构性增长需求？

津斯纳：短期内，良率和吞吐量的提升是增加供应最有效的手段，而且不需要新增资本投入，我们对改善节奏有信心。

资本支出的情况比“持平或略降”要复杂一些，我们在厂房方面的支出已明显下降，洁净室空间布局也较为充足，而2026年将明显增加设备投入，以缓解当前的供应紧张。

事实上，在Intel 7、Intel 3和18A上，我们每个季度都能看到晶圆开工量的提升。我们预计二季度供应会有所改善，但全年仍将偏紧，情况会随着时间推移逐步好转。

陈立武：在14A方面，我们在获得明确客户承诺之前不会进行产能投资，只会保留与14A相关的技术开发和研发支出。14A客户敲定的时间窗口预计在今年下半年至明年上半年，一旦业务前景更加明确，我们才会解锁相关资本开支。目前良率每月大约提升7%到8%，稳定性和缺陷密度也在改善，但整体仍未达到行业领先水平，这对Panther Lake以及18A、14A的推进都非常关键。

德意志银行分析师罗斯·西摩：关于毛利率方面，能否给出更清晰的方向性判断？

津斯纳：第一季度毛利率下滑主要由两方面因素造成。首先是收入的季节性下降，这对固定成本占比较高的业务结构不利；其次是Panther Lake虽然成本结构环比有所改善，但仍在稀释公司整体毛利率，而且其在产品组合中的占比上升。随着供应改善和良率、吞吐量持续提升，Panther Lake的成本结构将进一步优化，其对毛利率的影响也会逐步由稀释转为增益。

瑞银分析师蒂姆·阿库里（Tim Arcuri）：关于代工业务，市场对你们的期待很高。你如何定义这一业务的成功？“到2030年成为全球第二大代工厂”是否仍是合理目标？

陈立武：我们的目标是打造世界一流的代工业务。14A的开发进展符合计划，工艺流程已得到简化，更重要的是构建关键IP体系以服务客户，同时持续提升良率和交付一致性。今年下半年，部分核心客户将明确他们所需的产能和长期承诺，这将推动我们启动相应的产能建设。

津斯纳：此外，先进封装将成为代工业务的早期成功指标。在晶圆收入显著改善之前，我们就有望看到先进封装带来的数亿美元级收入，一些客户项目的潜在规模甚至超过10亿美元，这也反映了英特尔在先进封装和AI相关应用上的差异化优势。

摩根士丹利分析师乔·摩尔（Joe Moore）：能谈谈服务器前景吗？Diamond Rapids（至强7系列高性能处理器）存在多线程限制，而Granite Rapids（至强6000P系列高性能处理器）很关键。能给出Granite Rapids时间表以及市场份额预期吗？

陈立武：为了推动数据中心和AI业务，我已将相关团队集中在凯沃克·克奇奇安（Kevork Kechichian）领导之下。他已组建了团队并吸纳了人才。我们目前重点是16通道的Diamond Rapids，同时加速Granite Rapids推出，它将重新在数据中心引入多线程技术。总体上，团队已就位，路线图清晰，我们执行非常果断。

摩根士丹利分析师乔·摩尔（Joe Moore）：今年剩余时间，你们能否将晶圆从PC转向数据中心？第一季度受限最严重，之后虽会改善，但仍有限制。你们会优先考虑数据中心吗？

津斯纳：是的，我们受产能限制。客户端方面，我们专注于中高端产品，低端产品暂缓。如果有剩余产能，我们会优先投向数据中心，以满足关键客户需求。基于此，你会看到部分市场份额调整，因为我们要优先支持主要客户，确保数据中心和客户端重要OEM客户都得到保障。

Melius Research分析师本·雷茨（Ben Reitzes）：第一季度表现低于季节性水平，但你们提到，如果供应充足，表现会远超季节性。第二至第四季度应如何建模？PC端的限制会不会对全年表现造成明显约束？

津斯纳：如果第二季度及之后供应改善，我们预计全年整体表现将优于季节性水平。这意味着我们预计在改善产能和供给的情况下，全年收入和出货量将超过典型的季节性波动。

Melius Research分析师本·雷茨（Ben Reitzes）：我还想了解超大规模数据中心的服务器需求。你们的势头主要由超大规模数据中心驱动吗？还是短缺导致表现低于季节性水平？企业需求方面有什么情况吗？

陈立武：我认为超大规模数据中心对我们扩大业务规模非常关键。我与他们进行了深入沟通。他们明确表示，CPU驱动了大量关键工作负载，并愿意签订长期协议优先部署我们的CPU，这是非常积极的信号。同时，他们对与我们合作也很兴奋，包括硅片、软件和系统层面的合作。此外，ASIC设计也是机会，他们希望基于Xeon构建定制芯片，并探索先进封装的应用。总体来看，与他们合作是一个巨大机会。

Bernstein Research分析师史黛西·拉斯贡（Stacy Rasgon）：关于各部门情况，如果Mobileye增长、Altera代工收入约2亿美元，那么DCAI和客户端可能出现较大幅度下降。客户端下降可能是中双位数，而DCAI高个位数。这是否准确？为什么数据中心出货量在第一季度下降幅度这么大？

津斯纳：供应问题会让两者都下降。我们尽力将产能优先转向数据中心，但无法完全放弃客户端。第一季度是低谷，第二季度会改善供应。2025 年下半年我们依赖成品库存消化需求，但现在库存仅剩峰值约40%，我们只能按手头产能交付。

Bernstein Research分析师史黛西·拉斯贡（Stacy Rasgon）：你们自有工厂，为什么会出现这种库存状况？116亿美元库存为何无法及时发货？

津斯纳：主要原因是过去六个月的方向性预测不足。当时预期核心数量增加，但出货量未同步增长。超大规模数据中心需求在第三、四季度迅速增长，超出了预期。我们有自己的晶圆厂，可以尽力增加供应，但过去未预料到如此显著的增长。

美银证券分析师维韦克・阿里亚（Vivek Arya）：外部代工业务何时开始带来可观收入？我们何时会看到增量产能？业务成功需要多少收入？

陈立武：14A外部代工客户接洽活跃，今年下半年客户会开始确认量，然后我们根据需求建设产能。IP准备与良率同步推进。现实情况下，14A风险试产预计在2027年后期，大规模量产在2028年。

美银证券分析师维韦克・阿里亚（Vivek Arya）：2026年服务器CPU市场总规模如何？x86 vs Arm架构比例如何？供应受限是否影响整个行业？

津斯纳：这种需求主要来自x86，因为旧网络升级需要与AI系统兼容。我们还有竞争对手，但市场份额最终受产品路线影响，比如16通道的Diamond Rapids和Granite Rapids。

陈立武：超大规模数据中心和高端ODM对服务器业务至关重要。他们首选英特尔CPU，并尽量获取我们能提供的产能。

Cantor Fitzgerald分析师CJ Muse：考虑到AI驱动的需求和你们供应受限，你们是否担心等到2026年底再下订单，交货期会更长？为什么今天不更积极下单？

津斯纳：我们正在积极获取Intel 7、Intel 18A的设备订单，尽可能地增加晶圆开工。我们正在推迟的是14A，因为需确认客户承诺。我们的重点是更好利用现有设备、改进良率和生产周期，这无需额外资本支出。

摩根大通分析师哈兰·苏尔（Harlan Sur）：客户是否已经开始测试14A芯片？Clearwater Forest平台是否继续推进？Diamond Rapids设计定案和上量时间如何？

陈立武：部分客户已基于PDK 0.5开始测试芯片，评估量产可行性。Clearwater Forest持续支持，但我们重点是Diamond Rapids高端产品，并通过Coral Rapids引入多线程。我们努力加速产品推出，以尽早交付客户。

富国银行分析师亚伦-瑞克斯（Aaron Rakers）：客户对内存情况有何反应？内存定价对毛利率影响大吗？定制ASIC进展如何？

陈立武：内存供应紧张，我们关注正确分配，确保CPU和内存匹配。对于Lunar Lake，早期内存获取相对积极，但毛利率受影响有限。定制ASIC需求强劲，已达10亿美元规模，客户基础广泛，AI、网络和云是主要方向，先进封装进一步增强吸引力。

特约编译金鹿对本文亦有贡献